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IPO风口下,聊聊中国特色上市成本

身边的经济学 |2018-09-03

未来收益变现+流动性溢价,这其实才是上市的本质,也是上市的魔力之根本所在。

作者:沈春晖

提起上市,你可能立马会想到融资、公司治理、资本运作平台等概念。但这些是上市的功能,或者说是上市的收获、上市的好处,却不是上市的本质。

关于“上市”,人人都能聊几句,却不是人人都能理解透彻、简明扼要地说清楚。

今天,身边君就和你聊聊4个问题,看看A股上市的本质究竟为何?

上市的本质

A股IPO,即在A股首次公开发行并上市(以下简称“IPO”),是2017年以来A股资本运作最大的风口。当前也是“中国式上市”新旧两种“游戏方式”(从“核准制”走向“注册制”)的过渡期和传统审核方式最后的“套利期”,当然要重视、重视再重视,珍惜、珍惜再珍惜。

在具体谈论A股IPO之前,首先有必要把“上市”这一大家都能聊几句却不一定能理解透彻的概念简明扼要地说清楚。

很多人提起上市,立马就会想到融资、公司治理、资本运作平台等概念。但这些是上市的功能,或者说是上市的收获、上市的好处,却不是上市的本质。

“春晖投行在线”创始人沈春晖在他的新书《一本书看透IPO:A股IPO全流程深度剖析》中阐述道:“上市的本质是将企业未来多年的预期利润变成现在的资产。”

从严谨的角度看,正确估价一家企业,还要把未来现金流折算成今天的价值,因为相同额度的资金现值要比期值更有价值。如果不考虑资金的时间价值,从简化的角度看,认为一个企业现价的价值就是未来创造的利润的总和也是可以的。

未来收益变现+流动性溢价,这其实才是上市的本质,也是上市的魔力之根本所在。

中国特色的上市“成本”

这里的上市仅指首次公开发行上市,就目前A股IPO的发行审核制度而言,在审核环节进行实质性审核,在发行环节设定发行价格上限,这些中国特色的“制度”加上长期形成的一些审核惯例,导致在A股进行IPO需要付出一些具有中国特色的特殊“成本”。

1. 时间、机会成本

一方面是发行审核节奏与用时不确定,是否能够通过审核不确定;另一方面是在审核期内股权转让、增资扩股、并购重组等均受限,可能严重影响业务发展机会。

2. 发行价格抑制带来的股本摊薄成本

当前A股IPO发行价格的上限,被限定为不超过发行前最后一个会计年度23倍的市盈率。而且,这个市盈率是考虑新发行股份之后的摊薄市盈率,也就是说,以发行价格上限除以发行前的股本,是低于23倍的。

监管层对发行价格上限的设定,实际是让发行人让利于市场,以获取市场和社会对于IPO加速发行的更大公约数理解和支持。

3.“过度”审核带来的商业秘密、客户渠道损耗

股票发行审核须进行详细的信息披露,这本来是正常的事。

但由于当前A股IPO审核仍然是事前审核,为了抑制造假行为的发生,审核中对于财务核查的要求越来越高,包括对于财务信息的披露程度要求越详细,对供应商、采购商的核查也越来越烦琐,特别是海外客户更是难以理解,这些均构成了当前A股IPO上市的特殊“成本”。

3种上市方式

这里的“上市”指的是企业资产在我国A股市场(沪深交易所)实现证券化的过程。

现在有三种上市的方式可以选择,分别是:

1. IPO(指首次公开发行);

2. 借壳上市(指取得既有上市公司控制权,并将自身公司资产置入这一上市公司);

3. “卖 身”上市(指接受上市公司股权作为支付手段,将企业出售给上市公司)。

前两种方式是市场惯有的说法,最后一种是笔者的“发明”。前两种方式均能使原股东保持或者获得上市公司的控制权,后一种方式只能使原股东成为上市公司的小股东。

第一种上市方式——IPO是一种直接上市方式;后两种上市方式都是间接上市方式,依托于已有的A股上市公司。

IPO:当前A股资本运作的主风口

1.A股IPO曾经长期受政策调控影响

A股证券市场一方面实行核准制审核方式,监管部门对企业是否符合发行上市条件实行实质性审核;另一方面,监管部门对审核与发行速度进行政策性调控。这导致A股的IPO长期不能实现常态化。

2.从2016年下半年开始,IPO大提速

2015年12月,经历了9次暂停的A股IPO第9次重启。自2016年9月以来,监管部门明显对IPO的发行予以提速。从2016年11月起,调整为“每周一批”,并保持至今。

3.A股IPO审核实现常态化

从审核速度看,2017年下半年已经基本做到“即审即发”,正在向实现“即报即审”努力。“即报即审、即审即发”是中国证监会是目前给予贫困地区企业“绿色通道”的待遇,也是审核常态化的标志。

“即审即发”是指企业申报材料通过发审委审核后,履行必要手续后(一般半个月到一个月)即可获得发行批文,无须再另行等待较长时间。

“即报即审”是指企业IPO申报材料一经中国证监会受理,即可进入审核程序,企业能够在较快的时间(一般1~3个月)里获得反馈意见。如果所有企业均能获得“即报即审、即审即发”的待遇,那就标志着A股的IPO审核将正式进入常态化阶段。

关于作者:沈春晖,我国首批注册的保荐代表人,北京大学学士、硕士。拥有18年投资银行业务经历。在多所财经院校担任客座教授。

来源:身边的经济学(ID:jjchangshi)

本文经授权转载自微信公众号“身边的经济学(ID:jjchangshi)”,欢迎分享,转载请与原作者取得授权。

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